博苑股份(301617):碘化物细分市场份额领先,向下游延链可期-注册制新股纵览20241122

AHP得分——剔除流动性溢价因素后,博苑股份1.73分,位于总分的23.2％分位。博苑股份于2024年11月20日招股,将在创业板上市。剔除、考虑流动性溢价因素后,我们测算博苑股份AHP得分分别为1.73分、2.06分,分别位于非科创体系AHP模型总分的23.2％、37.3％分位,分别处于中游偏下、中游偏下水平。假设以95％入围率计,中性预期情形下,博苑股份网下A、B两类配售对象的配售比例分别是:0.0304％、0.0185％。

   碘化物细分市场占有率领先,具备碘、贵金属资源循环利用优势。博苑股份主营有机碘化物、无机碘化物、贵金属催化剂、发光材料、六甲基二硅氮烷等产品,建立了碘、贵金属资源循环利用的业务模式,基于已有医药客户的需求,拓展新产品投入较低、同时原料取得成本具有优势,部分产品服务市场占有率均居于国内领先地位。碘化物领域:1)21年中国市场三甲基碘硅烷销量规模为637.00吨,公司市占率72.32％,预计25年中国市场规模将增长至755.10吨;2)国内无机碘化物21年市场需求量3,651吨,考虑/不考虑进口的情形下,公司市场份额分别为35.02％/48.15％,预计28年中国市场规模将增长至6,588吨。发光材料领域:公司主要产品为双草酸酯,国内市场规模较小,公司市场份额占比在90％以上。六甲基二硅氮烷领域:21年中国市场规模为5.98亿元,公司当年市场份额占比为11.65％,预计26年中国市场规模将增长至12.01亿元。医药是贵金属催化剂最主要的应用领域,占比为55.40％,21年中国市场规模为68.45亿元,目前,公司贵金属催化剂业务处于前期阶段,可以为客户提供从基础化工原料、医药助剂、贵金属催化剂到危废资源化利用及产品加工服务的全产业链服务。

   向碘化物下游产业链延伸,募投年产1000吨造影剂中间体。中国医药工业信息中心预计,22年国内造影剂市场有望突破270亿元。12-19年,国内样本医院造影剂市场规模由21.0亿元增长至49.5亿元,CAGR为13.1％,高于国际市场增速;在人均使用量上,中国X射线造影剂原料药的人均消耗量水平远低于欧美(欧洲的1/5,美国的1/10),有较大的提升空间。在本次首发募集资金投资项目"年产1000吨造影剂中间体"子项目中,公司作为国内碘酸钾产品的优质供应商,将依托现有碘系列产品稳固的市场份额和品牌优势,以及碘酸钾的制造优势,为后续生产造影剂中间体提供原材料保障,向下游延伸公司现有碘系列化合物产业链。前述造影剂中间体产品主要将应用于医药行业,主要客户为恒瑞医药、兄弟医药等。

   与可比公司相比:业绩稳定增长,复合增速较高;毛利率显著较高,研发投入处于中游。我们选择司太立(603520)、新亚强(603155)、浩通科技(301026)作为博苑股份的可比上市公司。21-23年,公司营收规模较小,归母净利分别为1.03/1.76/1.82亿元,逐年提升,22/23年高于可比公司均值;期间,二者CAGR分别为39.82％/32.78％,显著高于可比公司均值;综合毛利率分别为33.82％/35.18％/27.89％,显著高于可比公司均值,23年毛利率降幅较大,主要系精碘价格较高,有机碘化物成本上升所致;研发支出占营收比重处于可比公司中游水平。截至24年11月20日收盘,可比公司市盈率(TTM)平均37.75倍,其所属行业C26化学原料和化学制品制造业近一个月静态市盈率为22.60倍。

   风险提示:1)含碘物料采购集中风险:21-24H1,公司来自含碘物料采购量占整体碘原料采购量的比例分别为53.24％/56.04％/47.27％/55.15％,来源于齐鲁制药、恒瑞医药的采购量占公司含碘物料采购量比例分别为47.85％/53.62％/55.59％/40.25％,采购集中度较高。2)毛利率下滑风险:公司毛利率很大程度受碘市场价格影响,若未来碘市场价格波动较大,而公司成本结转存在时间差,或将导致公司毛利率下滑。3)超产能生产可能受到行政处罚的风险:21-24H1,公司产品双草酸酯-CIPO存在超产能生产的情形,不排除公司可能因超产能生产而受到主管部门处罚的风险。4)原材料供应及价格波动风险:21-24H1,公司直接材料占主营业务成本的比例分别为.％/.％/.％/.％,占比较高,且主要依赖进口,原材料供应情况和价格波动将直接影响公司的生产成本和盈利水平。