阳光电源(300274):毛利率提升推动业绩超预期,储能和AIDC需求高增支撑未来增长

#核心观点:

   毛利率提升推动业绩超预期:2025年前三季度收入/盈利664/119亿元(人民币,下同),同比增33％/56％;3季度收入/盈利229/41.5亿元,同比增21％/57％,环比-7％/+6％,盈利超出我们和市场预期。3季度毛利率35.9％,同/环比提高6.4/2.1个百分点,创出近年新高;销售/管理/研发/财务费用率5.4％/1.9％/4.8％/0.6％,同比+0.1/+0.4/+0.1/-0.1个百分点;经营活动现金流64.8亿元,同比大增90％;期末合同负债环比降3％。

   储能出货爆发式增长,海外占比大幅提升:前三季度储能系统收入288亿元,同比大增105％,发货29GWh,大增70％,海外发货占比由去年同期的63％大幅提升至83％,公司指引全年发货40-50GWh;逆变器收入234亿元,增长12％,海外发货占比由去年同期的52％提升至60％;海外收入占比提升推动储能和逆变器毛利率同比提高;新能源投资开发收入113亿元,下降13％,主要由于136号文对户用光伏业务产生一定影响。

   储能需求超预期高增,毛利率有望保持高位:在新能源占比提升、储能经济性提高等因素推动下,前三季度全球储能新增装机增速高达68％,超出市场预期,其中公司出货占比较高的海外大储增速更快。公司预计2026年全球增速仍将高达40-50％,公司增速将更快。在需求持续旺盛的背景下,我们预计公司凭借全球领先的市场地位和品牌溢价能力,储能系统毛利率将保持高位。

   AIDC业务进展顺利:公司AIDC业务聚焦800V直流供电系统,依托1500V逆变器/储能技术及35kV固态变压器优势,正与国内外头部云厂商、互联网企业合作开发产品,目标2026年实现产品落地及小规模交付。IEA预计2025-30年仅美国AIDC配储需求就高达230GWh。

   #盈利预测与评级:

   维持买入:我们上调2025-27年盈利14％/34％/54％,2024-27年复合增速高达29％。由于业绩增速大幅提高,我们将估值基准由17倍市盈率上调至22倍,并切换至2026年,目标价上调至220.00元(原119.00元),维持买入。

   #风险提示:无内容