百济神州(688235):海外放量超预期,创新管线迎来拐点-2024年年度报告业绩点评

#核心观点:

   事件:2025年4月29日,百济神州发布2024年年度业绩报告,2024全年公司实现营业收入272.14亿元(+56.19％):归母净亏损49.78亿元,亏损同比收窄25.87％:扣非归母净亏损53.79亿元,亏损同比收窄44.44％;经营性现金流-12.59亿元。2024Q4单季度公司实现营业收入80.78亿元(+77.61％):归母净亏损12.92亿元,亏损同比收窄54.49％;扣非归母净亏损13.89亿元,亏损同比收窄52.08％;经营性现金流+5.82亿元。

   核心产品海外放量超预期,25年指引经营性现金流转正。2024年全年公司营业收入同比增长56.19％,归母净亏损同比收窄25.87％,主要系核心产品泽布替尼海外持续商业化放量。目前泽布替尼已在全球70多个市场获批上市,累计治疗超过18万例患者;2024年泽布替尼全球销售额同比大幅增长105％,其中美国市场贡77％,销售额同比增长106％,泽布替尼在美国CLL新患市场处方量排名第一:欧洲市场贡献14％,销售额同比增长194％,在欧洲多个国家和地区重要市场持续扩张。基于泽布替尼在美国市场的领先地位,以及欧洲和全球其他市场渗透率逐步提升,公司预计2025年全年营业收入将达352-381亿元区间,有望超过营业成本和各项费用之和,预计2025年将实现经营性现金流转正。

   血液瘤领域领先地位进一步巩固。公司在血液瘤领域持续推进后续管线研发进展,其中BCL2抑制剂sonrotoclax具备全球同类最佳潜质,有望在2025年下半年递交单药治疗R/RCLL/SLL和R/RMCL的加速上市申请:同时联合泽布替尼一线治疗CLL/SLL的全球ⅢI期临床CELESTIAL研究已完成惠者入组。另一款具备全球同类最佳降解剂潜质的BTKCDAC抑制剂BGB-16673有望在2025年下半年启动与BTK抑制剂匹妥布替尼的"头对头"Ⅲ期临床用于治疗R/RCLL/SLL。

   多项自主研发管线迎来价值拐点。2024年公司共推进13个新分子进入临床开发阶段,以创新治疗模式加速布局肺癌、乳腺癌、胃肠道癌等实体瘤领域;

   目前多个创新分子将于2025年披露PoC数据,即将迎来价值拐点;包括治疗乳腺癌的新一代CDK4抑制剂BGB-43395、针对多种KRAS突变实体瘤的panKRAS抑制剂BGB-53038、潜在的同类首创B7H4ADCBG-C9074、针对三代EGFR-TKI敏感和耐药均有效的EGFRCDACBGB-60366等。

   #盈利预测与评级:

   百济神州作为聚焦创新药研发生产和全球商业化的龙头企业,其核心产品具备同类最佳特质,血液瘤领导地位进一步巩固,多项自主研发管线即将迎来价值拐点。我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为368.04/462.79/536.50亿元:归母净利润分别为3.40、30.17、64.48亿元,经过DCF估值模型测算,我们认为公司合理市值区间为3217.50-5006.78亿元。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   #风险提示:

   研发管线进展不及预期的风险;产品商业化不及预期的风险;市场竞争加剧的风险:政策变动的风险。