春秋航空(601021):资源超车,春秋正盛-深度报告

核心推荐逻辑:春秋航空是国内低成本航空龙头,单公里票价大幅低于高铁,行业供需反转在即,票价上涨有望驱动公司利润超预期。

   赛道β和公司α如何看?1、赛道β:供需拐点将至、油价预期下跌,收入成本共振。航空供给收紧逻辑至少演绎至2027年,需求持续向好,我们预计2025年航空行业迎来供需拐点,25/26年供需差分别为+3.2％、+4.4％。2、公司α:1)"十四五"逆势扩张,时刻资源超车,核心机场时刻增速快于"十三五",票价与大航差距有望进一步缩窄。24H1国内航线客公里收益0.381元,为三大航均值的72％,高于2019年的65％。2)机长数量增长将驱动飞机日利用率抬升,有望进一步优化单位非油成本。2024年末春秋航空飞机日利用率恢复至2019年平均水平的82％,落后于同行主要因为机长不足。3)低成本优势显著,叠加汇率中性策略,带来ROE长期稳定。4)日韩泰拟放宽中国游客签证,春秋日韩泰航班量占比最高,有望最受益于跨境游需求增长。24冬春航季,春秋日韩泰航班占自身国际航班的90％、占整体客运航班的16％。

   主要的预期差在哪里?1、核心预期差一:春秋航空涨价能力与空间或强于大航。1)市场预期:当行业出现供不应求,三大航作为行业主导者,票价上涨幅度将强于春秋。2)与众不同的认识:由于春秋单公里票价低于高铁,其涨价具备弹性,且不会带来客座率的明显下滑。春秋2015-24H1国内航线单公里票价区间为0.30-0.398元(剔除20-22年),京沪高铁二等座单公里票价约0.5元。在民航与高铁竞争客流的环境下,春秋具备价格优势,并且在景气周期具有向上30％左右的安全上涨空间。2、核心预期差二:公司估值消化在航空板块中最彻底。1)市场预期:强周期春秋涨价能力弱于大航,以周期高点预期业绩看,春秋估值高于三大航。2)与众不同的认识:公司经营效率领先,低成本优势突出,单公里票价低于高铁,涨价能力与空间或强于大航,且业绩兑现概率更高,当前市值对应估值低于三大航。

   潜在的催化剂是什么?1)行业供给进一步降速;2)票价上涨;3)油价下跌。

   盈利预测与估值预计公司24-26年归母净利润为23.3、32.6、39.3亿元。给予25年23倍PE,目标市值751亿元,目标空间38％,维持"买入"评级。

   风险提示:需求不及预期,油价大幅上涨风险,人民币贬值风险。