泸州老窖(000568):增长稳健,渠道改革见成效-2023年报＆2024年一季报点评

公司发布2023和2024Q1业绩:

   24Q1:营业总收入91.88亿元(+20.74％),归母45.74亿元(+23.20％),扣非45.52亿元(+23.41％)。

   23A:营业总收入302.33亿元(+20.34％),归母132.46亿元(+27.79％),扣非131.50亿元(+27.41％)。

   分红:每10股派发红利54元,分红率59.87％,同比持平。

   23A与24Q1均符合市场预期。

   收入端:增长稳健持续兑现

   分产品看,中高档酒价增引领,其他酒量增拉动。23年公司中高档酒/其他酒同比分别增长21.28/22.87％,中高档酒占比同比提高0.68pct,增长稳健。拆分量价看,中高档酒量/价分别同比增长1.24％/19.79％,我们预计或因公司内部结算价格提高所致;其他酒量/价分别同比增长19.64％/2.70％,我们预计头曲贡献主要增量。核心单品中,我们预计国窖1573全年增速约25％-30％,其中高度增速略快,结构上,高度仍维持占比约60％+;特曲60延续增长趋势,预计全年同比增速约20％;窖龄在连续涨价后,尚需时间让市场接受,预计同比小幅增长;头曲通过性价比路线,预计同比增速略高于其他酒整体增速水平。

   24Q1公司收入同比增长20.74％,延续稳健增长趋势。根据渠道调研,我们预计国窖1573同比增长约15％-20％,高低度增速持平;腰部产品增速预计快于公司整体增速水平,头曲延续增长趋势。根据渠道调研,当前回款进度约40-45％,Q2末计划达到50-55％,回款进度略快于去年同期,渠道库存约2-2.5个月,批价稳定。

   盈利端:"五码合一"初现成效

   23全年公司毛利率同比提升1.71pct,我们预计主要系公司产品结构升级所致。同期销售/管理费率分别同比下降0.58/0.86pct,其中销售费用率下降主要预计系公司费用投放转向消费者,广告宣传费用同比下降14.15％。综上,公司23年净利率同比提升2.55pct。

   24Q1公司毛利率同比提升0.28pct,表现稳定。同期销售/管理费率分别同比下降1.23/0.79pct,我们预计主要系公司积极推进"五码合一"渠道管理模式,费用投放更加精准。受此带动,24Q1公司净利率同比提高0.99pct。

   经营质量:24Q1末合同负债创历史新高

   24Q1末公司合同负债达25.35亿,同比增长8.09亿,创历史新高,显示渠道合作意愿维持高位。24Q1公司收现同比增长32.31％,侧面验证公司发展经营质量高。

   投资建议:增长稳健,渠道改革见成效,维持"买入"我们的观点:

   公司经营能力行业领先,增长稳健,渠道改革初见成效。通过"五码合一"提高渠道精准管理能力,以优化费用投放效率,加快渠道周转。同时,公司24年计划持续进行渠道端挖井与消费者培育,消费氛围持续向上。

   盈利预测:基于公司增长稳健且渠道改革逐步显现效果,我们新增公司2026年预期,预计公司2024-2026年实现营业总收入364.65/432.38/507.19亿元,同比+20.6％/+18.6％/+17.3％;实现归母净利润162.70/197.02/232.01亿元,同比+22.8％/+21.1％/+17.8％;当前股价对应PE分别为16.84/13.90/11.81倍,维持"买入"评级。

   风险提示:

   需求恢复不及预期,渠道改革推进不及预期,市场竞争加剧,食品安全事件。