华新水泥(600801):转型发展平滑国内水泥市场下行压力-季报点评

1Q24盈利同比回落,国内水泥市场下行是主因华新水泥发布1Q24业绩,实现归属于母公司净利润1.8亿元,同比-28.4％。

   我们认为国内水泥业务盈利下行是公司1Q24盈利同比走低背后的主要原因,抵消了一体化转型和海外水泥扩张所带来的盈利增量。我们维持2024/2025/2026年EPS预测1.51/1.68/1.74元不变,华新水泥-A目标价上调18.0％至17.86元,基于11.8x2024年P/E,与海外可比公司一致,以反映公司在转型发展中取得的领先。维持华新水泥-H目标价11.85港元,基于7.2x2024年P/E,较A股历史平均P/E(9.9x)低28％,与2014年以来水泥行业A-H折价一致。我们看好公司继续巩固一体化和国际化优势,维持华新水泥-A和华新水泥-H"买入"评级。

   收入和毛利平稳增长,费用和少数股东收益占比提升公司1Q24收入同比+6.9％至70.8亿元,主要得益于骨料、商混和海外水泥销量的强劲增长,但被国内水泥量价同比回落部分抵消。骨料和海外水泥业务等高毛利率业务相对更快速的收入增长,带动1Q24综合毛利率同比+1.7pct至21.9％,毛利润亦同比+15.6％至15.5亿元。由于业务扩张带来的费用增长(销售、管理、研发和财务费用合计10.7亿元,同比+26.2％),净利润同比+3.3％至2.9亿元,而由于归属于少数股东净利润占比同比+26.9pct至1.2亿元,归属于母公司净利润同比-28.4％至1.8亿元。

   国内水泥市场供需挑战尚存,海外发展有望加速由于房建投资仍在承压而基建投资增长有所放缓,我们预计2024年国内水泥需求或仍在调整之中,国内水泥业务的盈利或仍有探底压力。但海外业务的发展有望迎来加速。在相继完成了OmanCement和NapalPortlandCement的并表后,公司加强了在阿曼、南非和莫桑比克等区域市场的布局,2023年末海外水泥粉磨产能已达到2091万吨/年,同比+69％。新项目的全面并表有望推动海外水泥销量增长加速,叠加海外市场更高的价格和吨毛利水平,公司有望更好地平滑国内水泥市场的扰动。

   转型发展领先,新增长极正在形成得益于较早开启转型发展的步伐,公司一体化业务和海外水泥业务的体量已经初具规模。2023年骨料、商混和海外水泥合计收入占比已达55％,EBITDA占比已达68％。而国内水泥收入占比已降至41％(2021:71％),EBITDA占比已降至28％(2021:67％)。新增长极的逐步形成,有助于公司逐步减小对国内水泥市场周期波动的依赖,更快形成第二增长曲线。

   风险提示:房地产销售恢复慢于预期,错峰生产执行弱于预期。