晶合集成(688249):坐稳中国大陆DDI领军,依托地利之便拓展多元品类-深度研究

成立八年,借助合肥地利之便成为全球DDI代工领军。公司成立以来始终专注于DDIC芯片,早期发展中在人员以及技术方面多借助力晶科技的助力,随后随着公司的不断发展逐渐拥有自己的核心技术独立开拓业务,LED显示驱动、CIS、E-tag、MCU、PMIC以及55nm逻辑及DDIC等领域的核心技术平台均为自主研发。在制程节点方面,公司目前已实现150nm-55nm平台的量产,正在进行40nm、28nm平台的研发。2022年公司12英寸晶圆代工产能已经达126.21万片,在本土驱动IC20％的全球市占率中,晶合集成贡献了超八成产能。根据TrendForce公布的2022年纯晶圆代工行业全球市场销售额排名,公司位居全球前十,在中国大陆企业中排名第三。

   大陆Foundry在供应链内循环、成本建立优势。2018年以来,随着面板制造产能持续向国内转移,中国大陆已经奠定了全球面板制造中心的地位,也成为全球DDIC主要市场,加速中游显示国产化的同时也将带动上游各环节供应链同步转移。在供应链安全、协同的角度来讲,低成本、认证周期短、本土服务便利的国产厂商必将为第一选择。

   OLED及新型显示技术为未来DDIC市场主要增长点。公司40nmHVOLED平台已具备产品设计及流片能力,未来将进一步开发28nm逻辑平台和28nmOLEDDDIC工艺平台,用于更高端的终端应用,预计2025年底完成开发。此外,公司针对AR/VR等微型显示技术进行硅基OLED技术开发,已与国内面板领先企业展开深度合作。

   打造多元技术工艺平台,持续扩大CIS、MCU、PMIC、E-tag等业务。公司不断拓展客户群体,已与境内外行业内领先IC设计厂商建立了长期稳定的合作关系。2022年CIS领军思特威首次进入公司前五大客户,销售收入达到11.06亿元,营收占比11％;PMIC方面,公司与杰华特合作研发技术平台,布局车载领域;MCU领域,公司110nm高阶平台已经完成开发,进入风险量产阶段。公司2023年非DDIC业务有望占比接近20％,凭借在多元化平台的布局和持续的研发投入打开未来成长空间。

   首次覆盖,给予"买入"评级。我们预计公司2023-2025年营业收入为73.40/116.7/146.42亿元,归母净利润为4.79亿/10.44亿/17.37亿,对应PE为67/31/19X。我们采用2024年盈利预测进行估值,可比公司24年平均PE为41.1X。考虑到晶合集成目前为中国大陆第三大晶圆厂,DDIC代工领域领先,多元化发展成长性较强,我们给予公司2024年41.1XPE,目标空间34.3％,对应目标价21.72元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   核心假设风险:1)工艺平台开发不及预期的风险;2)行业竞争加剧的风险;3)半导体周期波动的风险。