山外山(688410):业绩表现亮眼,盈利能力持续提升

事件:公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营业收入3.95亿元(yoy+157.13％);归母净利润1.34亿元(yoy+687.10％);扣非归母净利润1.29亿元(yoy+838.66％)。其中Q2实现营收2.02亿元(yoy+133.75％),环比增长4.47％;归母净利润0.60亿元(yoy+538.64％),环比减少20.03％。业绩略超预期。

   血液净化设备快速增长,业绩表现亮眼从区域维度看,随着常规诊疗量恢复和国产替代进程加速,公司产品凭借优良的性能,逐步得到医院认可。2023年H1公司国内营收为3.28亿元(yoy+142.64％),其中营收超过50万元的客户数达126家(yoy+113.56％)。同时公司积极布局海外市场,加快透析产品的海外注册,2023年H1海外营收达0.67亿元(yoy+263.99％),实现快速增长。从产品维度看,2023年H1血液净化设备营收增长237.93％,耗材增长52.01％,后续随着透析管路、透析器等耗材商业化推进,有望带动营收持续增长。

   平台化规模效应显现,盈利能力持续提升随着公司产品销售量增长,规模化效应逐渐显现,尤其是血液净化设备,2023H1血液净化设备营收增加2.27亿元,净利润增加1.11亿元。公司盈利能力得到大幅提升,2023H1毛利率为55.61％(+13.75pp),净利率为33.81％(+23.38pp)。销售、管理、研发费用率分别为14.78％(-1.72pp)、4.45％(-4.76pp)、3.70％(-3.13pp)。公司作为国内血液透析设备的优秀企业,在国产替代浪潮下,有望享受行业发展红利,同时随着产品逐步放量和管理效率提高,盈利能力有望持续提升。

   盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为7.43/9.16/12.27亿元,对应增速分别为94.48％/23.30％/33.97％,归母净利润分别为2.11/2.15/2.97亿元,对应增速分别为255.39％/2.03％/38.42％,3年CAGR为71.22％,对应PE分别为28/27/20倍。鉴于公司血液透析机销量稳步增长,同时高毛利的SWS-5000系列连续性血液净化设备加速国内外市场开拓,业绩有望快速增长,参考可比公司相对估值,我们给予公司2024年30倍PE,目标价44.53元,维持"增持"评级。

   风险提示:市场推广不及预期;区域集采降价风险;市场竞争加剧风险