晶合集成(688249):全球DDIC芯片代工龙头,多工艺平台拓展迈入新征程-深度研究报告

公司是全球液晶面板驱动芯片代工龙头,多工艺平台持续拓展打开成长空间。公司2015年5月于合肥成立,依托合肥市国资委提供的资金支持、力晶科技转移的技术、人员和客户,积极发挥地方产业集群优势,同时把握半导体行业高景气、面板产业链转移等历史机遇,近年来实现业绩的快速增长,营业收入由2018年的2.18亿元提升至2022年的100.51亿元,CAGR为160.7％。公司为客户提供150-55nm不同制程工艺,未来将导入更高端制程技术,目前公司DDIC代工份额持续提升,同时CIS、MCU、PMIC等其他工艺平台持续拓展,公司2022年在液晶面板驱动芯片代工领域市占率全球第一,成为中国大陆地区第三大晶圆代工企业。未来公司有望依托合肥汽车、面板等优势产业,发挥产业集群效应,打造成为中国最卓越的集成电路专业制造公司之一。

   DDIC景气复苏在即,伴随面板产业链向中国大陆地区转移,国产替代加速推进。长期趋势上,中国大陆地区已成为全球显示面板制造中心,DDIC作为显示面板的核心控制部件,向中国大陆地区转移趋势明显;近年来集创北方、奕斯伟等本土DDIC芯片厂商快速崛起,同时联咏、奇景光电等中国台湾地区设计公司也加速将代工产能转移至中国大陆地区,公司作为国内最大的液晶面板驱动芯片代工厂商,有望持续受益于这一趋势。短期趋势上,本轮半导体景气周期有望在2023年下半年见底回升,当前DDIC去库存已经完成,补库存背景下联咏等DDIC设计公司的月度营收数据出现明显拐点,随着补库存持续推进以及下游需求稳步复苏,晶合集成作为代工厂有望迎来稼动率显著提升。

   公司短期稼动率提升将带动盈利能力明显修复,制程工艺突破助力远期成长。短期来看,公司所处晶圆代工属于典型的重资产行业,景气下行周期背景下,折旧及人工成本将严重侵蚀公司盈利能力,2023Q1公司归母净利润为-3.31亿元,目前DDIC行业去库存基本完成,随着行业补库存及后续需求逐步回升,我们认为稼动率提升将带动公司盈利能力显著修复。长期来看,公司研发能力较强,55nm触控与显示驱动集成芯片(TDDI)已实现大规模量产、40nm高压OLED平台技术开发取得重大成果,公司作为全球液晶面板驱动芯片代工龙头,将显著受益于面板产业链转移机遇;公司也在不断拓展新工艺平台,未来依托合肥显示面板及汽车等优势产业,有望持续提升代工份额。

   投资建议:行业景气复苏在即,面板产业链向中国大陆地区的转移进程持续推进,公司深耕DDIC工艺平台晶圆代工业务,同时CIS、MCU、PMIC等工艺平台进展顺利,新制程及新工艺平台拓展有望打开远期成长空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润为5.31/17.50/27.00亿元,对应EPS为0.26/0.87/1.35元。考虑到晶圆代工企业的盈利能力波动较大,我们采取PB估值法,参考行业可比公司估值,给予公司2023年2.8倍PB,对应目标价32.6元,首次覆盖给予"强推"评级。

   风险提示:行业景气复苏不及预期;行业竞争加剧;公司工艺拓展不及预期。