山外山(688410):血液净化设备国产先锋,逐步完成全产业链布局-深度研究

国产血液净化设备先锋,产品技术优势显著。公司深耕血液净化行业20余年,目前已经成为一家集血液净化设备、血液净化耗材、血透中心智能管理系统和连锁血液透析中心于一体的全产业链公司,营收规模持续扩大,2017-2021收入复合增速达到34.9％。

   血液净化行业患者数量持续增长,治疗渗透率提升空间巨大。国内在接受血液透析治疗患者数量从2011年的23.5万增长到2021年的75.0万人,十年年均复合增速达到12.3％,但目前国内接受治疗的患者比率仍不到20％,与发达国家目前75％的平均治疗率仍存在较大差距,未来血液净化市场拥有巨大的发展空间。

   透析机产品国产替代空间巨大,ICU建设有望拉动CRRT设备需求爆发。每10张ICU床位需要配置3套全自动连续血滤系统CRRT,此次新冠疫情防控对ICU病房建设的加速有望带来CRRT产品市场规模的迅速增长。同时国内透析机市场目前仍以外资品牌主导,未来国产设备替代存在较大替代空间。预计2024年公司血液净化设备收入有望达到4.78亿元,2021-2024年3年复合增速超过40％。

   透析耗材及透析中心布局顺利,完成全产业链布局。自2020年起,公司透析粉液、血液透析器、血液净化管路等自产耗材产品持续获批,未来产品有望加速放量。医疗服务方面,公司目前已建成并运营9家连锁血液透析中心,透析中心业务与设备产品形成较强协同效应。预计2024年公司耗材及医疗服务板块收入有望分别达到1.61、0.95亿元,3年复合增速分别为38％、25％。

   IPO募集用于生产、研发及营销能力提升。2022年12月在科创板IPO发行3619万股,发行价32.30元/股,募集资金净额达到10.67亿元,主要用于公司产业化生产、研发中心、营销网络与远程运维服务平台建设,将进一步提升公司在血液净化行业的竞争力。

   盈利预测与投资建议我们看好公司在血液净化市场的发展前景,预计公司2022-2024年归母净利润0.58/0.99/1.50亿元,同比+200/+69％/+52％。参考同行业可比估值情况,给予2023年66倍PE估值、12个月内目标市值65亿元,目标价45.15元/股,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示ICU科室建设不达预期风险;医保控费政策风险;在研项目推进不达预期风险;产品推广不达预期风险;新冠疫情反复风险。券-山外山-688410.SH-.pdf